RWA không dễ: 4 rào cản đang “bóp nghẹt” thị trường nghìn tỷ

1. Bối cảnh thị trường RWA hiện tại

Lĩnh vực RWA có thể vươn tới mức định giá “từ thấp nhất 2 nghìn tỷ USD đến 11 nghìn tỷ USD trong 5 năm tới, tùy thuộc vào môi trường lãi suất và chính sách pháp lý” – Đây là nhận định từ các công ty nghiên cứu chiến lược toàn cầu như McKinsey, Roland Berger hay BCG.

Các dự đoán này dựa vào kỳ vọng RWA sẽ giải quyết những vấn đề muôn thuở của tài sản truyền thống:

• Thứ nhất là thanh khoản – biến những tài sản khó bán như bất động sản hay tranh nghệ thuật thành dễ mua bán như cổ phiếu.
• Thứ hai là phân mảnh sở hữu, nghĩa là bạn có thể mua 1/1000 căn biệt thự thay vì phải mua cả căn.
• Thứ ba là minh bạch tuyệt đối nhờ blockchain, ai cũng có thể kiểm tra lịch sử giao dịch.
• Cuối cùng là giao dịch 24/7, không như sàn chứng khoán chỉ mở cửa giờ hành chính.

Tuy nhiên, thực tế thị trường RWA hiện tại chỉ mới đạt 28 tỷ USD, dù đã tăng gấp gần 4 lần trong 3 năm nhưng vẫn rất nhỏ so với hàng nghìn tỷ đô dự báo. Đáng nói là thị trường này chủ yếu là tín dụng tư nhân và trái phiếu kho bạc Mỹ được token hóa – hoạt động với mô hình “mua và giữ” để hưởng lợi suất ổn định chứ không phù hợp với việc mua bán liên tục và chỉ dành cho tổ chức hay giới giàu có.

Ví dụ điển hình như quỹ BUIDL của BlackRock, mặc dù là quỹ TOP đầu mảng RWA với gần 2,42 tỷ USD nhưng chỉ có 70 người nắm giữ và khoảng 30 địa chỉ ví hoạt động hàng tháng, chủ yếu là mint và chuyển token giữa các tổ chức.

Trong khi đó, những tài sản thực sự cần thanh khoản như bất động sản hay tranh nghệ thuật lại chiếm tỷ lệ rất nhỏ. Token hóa bất động sản toàn cầu mới chỉ có 300 triệu USD, còn nghệ thuật chỉ hơn 100 triệu USD. So với thị trường bất động sản hàng chục nghìn tỷ USD thì con số này chẳng thấm vào đâu.

Như CZ của Binance đã thẳng thắn nhận xét trong hội nghị ở Hong Kong: “RWA không dễ như mọi người tưởng, đặc biệt các tài sản phi tài chính vốn không có tính giao dịch cao sẽ rơi vào tình trạng thiếu thanh khoản nghiêm trọng.”

Tóm lại, mặc dù được kỳ vọng sẽ cách mạng hóa thị trường tài chính với những lợi ích vượt trội, nhưng RWA hiện tại vẫn đang mắc kẹt trong nghịch lý: công nghệ token hóa thì có rồi, nhưng thị trường để những token này giao dịch sôi động thì vẫn chưa hình thành.

2. Những rào cản đang kìm hãm sự phát triển

Có bốn nguyên nhân chính khiến RWA chưa thể phát triển như kỳ vọng, và tất cả đều liên quan đến vấn đề thanh khoản.

Rào cản pháp lý

Rào cản pháp lý đang tạo ra những “bức tường vô hình”. Hầu hết token RWA được xem là chứng khoán và phải tuân thủ luật chứng khoán nghiêm ngặt. Người mua phải làm KYC phức tạp như mở tài khoản ngân hàng, khai báo thu nhập, chứng minh nguồn tiền. Nhiều token còn yêu cầu bạn phải là “nhà đầu tư được công nhận” – tức là phải có tài sản ròng từ 1 triệu USD trở lên hoặc thu nhập hàng năm trên 200.000 USD.

Thay vì mở cửa cho mọi người như crypto thông thường, RWA lại tạo ra một thị trường VIP khép kín. Đây chính là lý do BUIDL của BlackRock chỉ có 70 nhà đầu tư. Thử so sánh với sàn chứng khoán Việt Nam có hơn 7 triệu tài khoản, bạn sẽ thấy RWA khép kín đến mức nào. Khi phạm vi người tham gia bị thu hẹp như vậy, thanh khoản đương nhiên sẽ kém.

Sự phân mảnh nghiêm trọng

Không giống như thị trường chứng khoán có NYSE hay NASDAQ làm trung tâm, token RWA được giao dịch rải rác trên hàng trăm nền tảng nhưng không có sự kết nối với nhau.

Token bất động sản có thể nằm trên Ethereum, token vàng lại ở Polygon, token trái phiếu thì trên Avalanche. Mỗi blockchain như một “ốc đảo” riêng, không có cầu nối. Muốn mua token từ chain này sang chain khác? Phải qua cầu nối, mất phí và mất thời gian.

Hay ngay cả trong cùng một blockchain, token cũng bị chia nhỏ trên hàng chục sàn DEX khác nhau. Người mua không biết tìm ở đâu, người bán không biết bán cho ai – thanh khoản làm sao mà tốt được?

Khó khăn trong định giá

Các loại crypto thì ai cũng biết giá rõ ràng, nhưng một căn hộ nhỏ ở quận 7 Sài Gòn hay một khoản vay tư nhân thì sao? Mỗi RWA là độc nhất với đặc điểm riêng về vị trí, chất lượng và rủi ro pháp lý. Sự không đồng nhất này khiến việc xác định giá trị hợp lý trở nên cực kỳ khó khăn.

Khi không ai chắc chắn về định giá, khoảng cách giữa giá mua và giá bán (spread) sẽ rất lớn. Người bán muốn 1 tỷ, người mua chỉ chịu 700 triệu. Thêm vào đó, vì biết RWA khó bán, người mua còn đòi “chiết khấu thanh khoản” thêm 20-30% nữa. Kết quả: càng khó bán → càng phải bán rẻ → càng không ai muốn đầu tư → càng khó bán. Điều này tạo thành vòng luẩn quẩn càng ít thanh khoản giá càng thấp.

Thiếu Market Maker

Trong chứng khoán truyền thống, nhà tạo lập thị trường (market makers) luôn sẵn sàng mua hoặc bán để đảm bảo bạn có thể giao dịch bất cứ lúc nào. Nhưng trong RWA, gần như không có ai làm việc này. Một số dự án DeFi thử dùng liquidity mining (trả thưởng để người dùng cung cấp thanh khoản), nhưng phần thưởng này thường không đủ hấp dẫn.

3. Giải pháp để mở khóa thanh khoản

Mặc dù phải đối mặt với những thách thức lớn, nhưng vẫn có những hướng đi có thể phá vỡ các rào cản trên:

3.1. Mô hình hybrid – Kết hợp tập trung và phi tập trung

Để vừa tuân thủ luật pháp, vừa tạo thị trường sôi động, ta có thể kết hợp:

• Nền tảng tập trung cho phát hành ban đầu: Khi một công ty muốn token hóa tài sản (như một căn nhà hay cổ phần công ty), họ sử dụng một nền tảng tập trung để làm mọi thứ đúng luật. Nền tảng này sẽ:
  • Kiểm tra tính hợp pháp của tài sản, ví dụ đảm bảo căn nhà có sổ đỏ rõ ràng hoặc cổ phần công ty được đăng ký hợp lệ.
  • Thực hiện KYC (Know Your Customer), yêu cầu nhà đầu tư xác minh danh tính để tuân thủ luật chứng khoán.
  • Đảm bảo token được phát hành an toàn, minh bạch, và được lưu trữ đúng cách (giống như gửi tiền vào ngân hàng được kiểm soát chặt chẽ).

Ví dụ: Một công ty bất động sản muốn token hóa một căn hộ trị giá 1 triệu USD. Họ dùng nền tảng tập trung để tạo 1.000 token (mỗi token trị giá 1.000 USD), kiểm tra pháp lý và xác minh người mua.

• Giao thức phi tập trung cho giao dịch thứ cấp: Sau khi token được phát hành, chúng được đưa lên các sàn phi tập trung (DEX) để mọi người mua bán tự do. Các sàn này sử dụng AMM (Automated Market Maker), một cơ chế thông minh trên blockchain giúp đảm bảo luôn có người mua và bán, mà không cần chờ đợi. Cách này hoạt động như sau:
  • Bạn muốn bán token bất động sản của mình? Chỉ cần đưa lên DEX, và AMM sẽ tự động khớp lệnh với người mua dựa trên giá thị trường.
  • Người mua không cần qua trung gian, chỉ cần ví crypto và chút phí gas là giao dịch được.

Ví dụ: Token căn hộ nói trên được đưa lên Uniswap. Một người ở Mỹ muốn mua 10 token (10.000 USD) từ thị trường thứ cấp, tức là mua lại từ người đã sở hữu trước đó. Lúc này họ chỉ cần kết nối ví MetaMask và giao dịch, vì các thủ tục pháp lý phức tạp về quyền sở hữu, giấy tờ nhà đất đã được xử lý ở giai đoạn phát hành ban đầu. Tuy nhiên, quyền lợi pháp lý thực tế với bất động sản gốc vẫn phụ thuộc vào từng dự án và khung pháp lý địa phương.

Tại sao mô hình hybrid hiệu quả?

• Tập trung giúp đảm bảo luật pháp và chất lượng tài sản, tạo niềm tin cho nhà đầu tư lớn như quỹ đầu tư hay ngân hàng.
• Phi tập trung mở rộng thị trường, cho phép cả nhà đầu tư nhỏ lẻ tham gia, tăng số lượng giao dịch và cải thiện thanh khoản.

Ví dụ thực tế: Token vàng PAXG là câu chuyện thành công hiếm hoi trong RWA với hơn 69,000 người nắm giữ và trung bình 52,000 giao dịch mỗi tháng, một con số ấn tượng nhỉnh hơn hẳn so với BUIDL của BlackRock chỉ có 70 người sở hữu. 

PAXG thành công vì kết hợp được hai yếu tố then chốt: được phát hành bởi Paxos (tổ chức uy tín đảm bảo mỗi token được bảo chứng bằng vàng thật) và giao dịch tự do trên các sàn lớn từ Binance đến Uniswap, ai cũng có thể mua bán dễ dàng mà không cần chứng minh bản thân.

3.2. Thế chấp tạo thanh khoản

Thay vì phải bán token RWA để có tiền, nhà đầu tư có thể dùng chúng làm tài sản thế chấp để vay stablecoin như cách mà bạn có thể vay DAI trên MakerDAO. Cụ thể:

• Bạn sở hữu token bất động sản trị giá 10.000 USD.
• Thay vì bán, bạn thế chấp token này trên MakerDAO để vay 5.000 DAI, dùng tiền đó để tham gia các hoạt động DeFi khác để sinh lời, mà vẫn giữ quyền sở hữu token.

Mô hình này cực kỳ phù hợp với các tài sản dài hạn như bất động sản hay cổ phần công ty, giúp bạn có tiền mà không cần từ bỏ quyền sở hữu tài sản.

3.3. Xây dựng hệ sinh thái mạnh mẽ hơn

Để thị trường RWA thực sự cất cánh, cần phát triển đồng bộ ở ba khía cạnh:

• Hiện đại hóa quy định: Các cơ quan quản lý cần nới lỏng bớt rào cản, như chương trình thí điểm DLT của EU (cho phép thử nghiệm giao dịch chứng khoán mã hóa trên blockchain trong môi trường được kiểm soát, thay vì cấm hoàn toàn), để nhiều người tham gia hơn mà vẫn đảm bảo an toàn.
• Minh bạch thông tin: Phát triển nhiều nền tảng như RWA.xyz hơn, nhằm cung cấp dữ liệu về RWA (ví dụ: lịch sử giá nhà, báo cáo định giá từ bên thứ ba) để nhà đầu tư tự tin hơn khi giao dịch.
• Cơ sở hạ tầng cấp tổ chức:
  • Cơ chế khuyến khích hấp dẫn: Ví dụ, chia sẻ lợi nhuận từ tài sản (như lãi trái phiếu) cho những ai cung cấp thanh khoản cho token RWA.
  • Phát triển giải pháp lưu ký và sàn giao dịch an toàn để tổ chức lớn yên tâm tham gia.

4. Tổng kết

Quay lại với mấu chốt của vấn đề: “Mọi thứ token hóa đều có thể bán được không?” Câu trả lời hiện tại là chưa, nhưng tương lai vẫn còn cơ hội. Vì RWA đã chứng minh được tính khả thi trong việc chúng ta có thể số hóa mọi thứ, nhưng xây dựng một thị trường để những token này giao dịch hiệu quả mới là thách thức thực sự. 

Thanh khoản không tự nhiên xuất hiện chỉ vì tài sản đã được số hóa, mà phải được thiết kế và phát triển theo lộ trình bài bản. Chỉ khi nào phá vỡ được rào cản pháp lý, kết nối trơn tru với các lĩnh vực trong thị trường, tạo cơ chế định giá minh bạch và thu hút nhiều nhà tạo lập thị trường, thì kỷ nguyên RWA mới thực sự phát triển đột phá.

Đọc thêm: Kỷ nguyên AI và Token hóa đã bắt đầu – Cơ hội nghìn tỷ đô